（报告出品方：招商证券）

一、股东赋能、管理领先、人才聚集，华夏证券改组重生逐步迈入顶级券商

1、股东助力打造一流投行，前有中信证券输送优秀管理层，后有北京国资委资源支持

中信建投的前身为华夏证券，由于经营决策战略性失误、违法违规经营、内控薄弱等问题，被迫于 2005 年重组清算。 华夏证券成立于 1992 年曾位列中国证券市场三甲，但由于盲目扩大自营、挪用委托理财和保证金等，至 2004 年末 华夏证券严重资不抵债。经上级机关研究，最终决定“重组+清算”的重组模式，黎晓宏先生担任第一任董事长，圆 满完成了华夏证券重组和“瓦良格”号航母的产权处置工作。

中信建投重组后，中信证券成为第一大股东并提供帮助，输送张佑君、王长青等管理层人才。2005 年 8 月，中信证 券与中国建投共同出资筹建了中信建投证券，注册资本 27 亿，其中，中信证券出资额 16.2 亿、出资比例为 60%。 原任中信证券总经理的张佑君被派往中信建投出任总经理，时任中信证券投行部总经理的王常青赴任中信建投副总经 理。2005 年 11 月，中信建投证券正式成立。 因证监会“一参一控”的政策要求，北京市国资委成为大股东。2008 年证监会发布《关于证券公司控制关系的认定 标准及相关指导意见》，提出证券公司“一参一控”政策。因此，2010 年末中信证券将所持的 45%转让给北京国管 中心。2020 年，为进一步落实做强做优首都金融产业的战略部署，北京国管中心根据北京市国资委指示将所持全部 股份无偿划转至北京金控集团（北京国管中心 100%持股），大股东仍为北京市国资委。

2、管理团队积极进取，核心高管人员稳定，利于公司贯彻长期发展理念。

公司高管团队成员大部分从 2005 年起一直服务至今，平均行业从业经验超 20 年，对证券业拥有较为深刻的理解， 具有较强的前瞻性战略思考能力，在各细分领域具有较高的声望和影响力并广泛参与行业规则的制订。 董事长王常青出身中信证券，自 2005 年加入中信建投，2011 年起担任公司董事长至今，拥有丰富的行业经营。王常 青在 1999 年 10 月至 2005 年 11 月任职中信证券股份有限公司，曾任上海投资银行部总经理、投资银行总部副总经 理、投资银行业务行政负责人、董事总经理，并兼任企业融资委员会副主任。在他的带领下，中信建投“走正道、勤 作为、求简单、不折腾”，公司努力营造一种“简单”的人际关系，勤勉务实，埋头苦干，凝心聚力，行稳致远。

总经理李格平在证券公司和监管部门均具有较深从业经历，曾任长江证券董事、总裁，中国证券业协会秘书长，中国 证监会证券基金机构监管部副主任，中央汇金投资有限责任公司证券机构管理部/保险机构管理部主任。2018 年到任以来，对中信建投的组织架构进行大刀阔斧的改革。原中信建投业务架构分为经纪业务管委会、投资银行部、资本市 场部、债券承销部等各扁平化部门，重新梳理调整后，以委员会形式把业务部门的架构整合为投行委员会、经纪业务 委员会、机构业务委员会等，贯彻以客户为中心的经营理念，进一步提升客户服务的广度、精度和深度。 公司“投行基因”浓厚，掌舵公司投行业务高速发展。投行出身的高管有 7 人，分别为董事长王长青、总经理李格平、 计划财务部及资金运营部行政负责人赵明、董秘王广学、投资银行业务管理委员会主任刘乃生、投资银行业务管理委 员会联席主任黄凌、内核部行政负责人林煊。较多的投行出身的高管一方面行业经验丰富，视野前瞻，布局领先，引 领公司投行业务高质量发展，另一方面投行出身领导执行力和自驱力强，塑造了公司较强的高执行力和“有作为才能 有地位”的奋斗文化。

3、以客户为中心持续优化组织架构，人才优势保障高执行力，助推业务高速发展。

（1）组织架构创新调整，以客户服务为中心，加强竞争力和协同效应

投行业务组织架构从以业务为核心转向以客户为核心，组成投行业务的新体系，与其他业务线产生良好的协同效应。 2018 年以前公司投行业务部门主要是投资银行部与债券承销部等，2018 年底公司成立并购部、结构化融资部、创新 融资部，分别对应并购业务、ABS 业务、新三板业务三类具体业务。通过对投资银行业务组织架构设置进行调整，以 专业化业务发展为导向细化投行业务部门，加强投行业务客户服务综合拓展力度。2021 年，公司以客户为中心重新 划分投行部门架构，拉直境外子公司投行业务管理：一是撤销了投资银行部、创新融资部两个部门，其下设团队按照 客户服务特点等属性划分为各股权行业组、各股权区域部以及成长企业融资部；二是原资本市场部更名为股权资本市 场部；三是设置战略客户开发协同部，协同公司资源综合服务大客户；四是由投资银行业务管理委员会统筹香港子公 司的投行业务，实现对客户投行业务服务的境内外一体化。

此外，公司发挥投行优势，打造投行赋能的协同机制，完成的部分股权融资项目客户成为公司的托管、融资融券和股 票质押式回购的客户；公司的自营部门可以为公司提供大宗商品和衍生品的交易和对冲服务；公司建立了“投行+经 纪”的跨部门合作模式，为关系较为密切的企业客户提供现金管理、资产管理等服务，还可以为股权造富的高净值客 户销售金融产品。 财富管理组织架构不断调整，确定围绕客户利益构建内部考核和组织架构体系，助推财富管理转型。中信建投设立经 纪业务管理委员会，上市前的经管委下设 7 个部门，上市后 2018 年经管委下设部门精简为 4 个，包括个人金融部、 中小企业金融部、金融产品及创新业务部、运营管理部，裁撤原机构金融部、业务管理部、综合管理部。2019 年经 纪业务的设置再度调整，中小企业金融部变为财富管理部，主要原因是中信建投将原本面向个人与机构的经纪业务剥 离，经纪业务重点发力零售客户。2020 年、2021 年先后在经管委内设立综合管理部、党委办公室、纪委办公室。围 绕财富管理组织架构的一系列调整变更，为公司财富管理转型打好了组织基础。

（2）优秀的平台和科学的激励机制吸引专业人才，为业务高速发展奠定人才基础

凭借卓越的品牌和优质平台吸引了大量来自海内外名校的优秀人才，员工规模不断扩大。截至 2022 年 H1 中信建投 证券从业人员共计 1.23 万人，增幅约 20%。公司经纪业务人员数量和投资银行人员数量优势较大。20H1 公司投行 人数首次超越 1000 人，保代接近 400 人；目前投行人数预期超 2000 人，保代超 500 人。截至 22H1，公司投顾人 员 3282 人，居行业第 5，通过中国证券业协会的审批并获得证券经纪人执业资格的经纪人共计 210 名。 公司的部门负责人亦拥有丰富的行业经验，且大部分自公司成立以来即为公司服务。团队的稳定性保证了公司业务战 略的持续性，并且使员工更加注重公司的长远利益。公司重视员工的职业发展，并投入资源提升员工的专业能力和综 合素质，激励员工勤勉尽职。

自设立之初，公司即借鉴中信证券的先进管理模式，薪酬对标行业前 25%，且因北京国资属性，具有衍生优势，在 北京相对吸引力突出，人才入口与行业龙头并驾齐驱。19/20/21 年人均薪酬分别为 53.1/68.5/69.7 万（wind 披露口径），虽然平均薪酬在头部券商中并不拔尖，但结构上低职级员工起薪较高，高职级员工激励市场化，公司整体保持 了较高的人才保留率。

二、业务均衡发展、整体稳健经营，公司跻身百亿利润、行业前五券商

1、营收、利润长期位居前十，21 年跻身百亿利润券商，22 年排名跻身行业前五。

受益于强大的股东支持、完善的公司治理和管理层前瞻性战略布局，公司发展长期保持稳健，营收水平稳步上升。从 行业排名来看，公司从 2012 年至 2018 年归母净利润排名从未掉出前 10，其中 2016 年排名第 8。2019 年开始进入 高速增长阶段，2019-2021 年公司归母净利润分别为 55 亿、95 亿和 102 亿，同比增长为 78%、73%和 7%，2021 年跨入百亿利润券商行列，2022 年前三季度归母净利润 64 亿，进入行业前五水平。公司坚持轻资本与重资本业务共 同发展的经营模式。从营业收入看，自营、经纪、投行收入占比较高且差距不大，22Q3 自营收入占比 26%、经纪收 入占比 27%、投行占比 27%、信用业务占比 11%，资管占比 4%，其他占比 4%。

2、资产规模稳步提升，踏入前十券商门槛。

公司在近十年来资产规模增长迅速。总资产规模由 2012 年的 499 亿元增至 2022 年三季度的 4699 亿元，CAGR 达 到 25%，排名由第 11 位上升至第 10；净资产规模由 2012 年的 119 亿元增至 2022 年三季度的 930 亿元，CAGR 达 到 23%，排名由第 15 位上升至第 11 位。

3、ROE 显著领先行业，经营杠杆高、资本创利能力强，轻资产业务贡献高。

从盈利能力看，公司已经稳坐券商第一梯队，ROE 显著高于行业平均。从盈利能力看，公司已经稳坐券商第一梯队，ROE 显著高于证券行业。2014-2015 年之间，中信建投的 ROE 分别是 23%和 40%，远高于行业同期证券行业的 ROE 为 12%和 21%。2016 年公司在 H 股上市叠加行业进入调整期，整体盈利能力有所下滑，但仍高于证券行业。2016-2021 年的 ROE 分别是 18%/10%/7%/12%/18%/16%，较同期行业 ROE 高 10.1/3.4/3.2/5.2/10.9/8.0 个百分点，公司整体 保持较高的 ROE 水平。 公司 2016 年以来杠杆倍数呈持续上升趋势，杠杆水平显著高于行业平均。2013-2021 年，公司经营杠杆平均为 4.0 倍，始终高于行业平均杠杆水平。2017-2021 年公司经营杠杆分别为 3.76/3.36/3.82/4.38/4.50 倍，均高于行业水平 且差距持续拉大，公司较高的经营杠杆率有力支撑了公司保持较高的 ROE 水平。

4、投行为先锋，经纪、自营为两翼，业务结构不断优化，轻资产业务贡献高。

从收入结构来看，轻资产业务贡献占比较高。2016 年股灾之前，经纪业务在始终是公司最主要的营收来源，占比保 持在 40%以上。随着二级市场下行和经纪业务佣金战的加剧，公司积极转型，主动调整业务结构，着重发力投行业务， 有效提升了投行收入占比，2015 年以后投行成为第一大收入来源。2019-2021 年自营业务收入提升，占比较高。整 体来看，公司主营业务收入以投行和经纪业务等轻资产业务为主，轻资产业务对整体业绩贡献度较高。2021 年自营 收入占比 35%、经纪收入占比 27%、投行占比 24%、信用业务占比 8%，资管占比 4%，其他占比 2%。22Q3 自营 收入占比 26%、经纪收入占比 27%、投行占比 27%、信用业务占比 11%，资管占比 4%，其他占比 4%。

三、分部业务：大投行全面领先，大财富管理抢滩蓝海，大自营稳中有进

1、大投行：投行业务保持行业领先，科创板“投行+投资”联动促进业务协同。

（1）作为公司最核心、最具代表性的业务，投行业绩稳居行业前三，人才队伍强、人均产出高

中信建投投行业务一枝独秀，过去 5 年内业务收入稳列行业前三，未来将继续受益于全面注册制改革。2012 年至 2021 年，公司投行业务收入由8.9 亿元提升至56.3亿元，CAGR 达到 23%，带动投行业务营收占比由 20.3%提升至27.4%， 2016 年达最高比例 31.5%。在 2016-2018 年超越经纪业务，成为公司营收的第一引擎。在资本市场持续深化改革的 背景之下，公司积极迎接全面注册制改革，有望进一步把握机遇持续高速发展。

股权承销业务稳居行业前五。截止 2022 年 10 月，中信建投股权承销业务承销家数 84 家、募集资金规模 1526 亿元， 市场份额 12%，排在行业第三位。其中 IPO 规模 487 亿元、家数 34 家，分别列行业第 3 和第 2。过去十年间，中信 建投股权承销业务稳居行业前五，近五年一直保持在行业前三。

债券承销业务位居行业前二。截止 2022 年 10 月，中信建投债券承销业务承销只数 2601 只、承销规模 1.12 万亿元， 市场份额 11.88%，排在行业第 2 位。自 2015 年起，公司债券承销排名始终排名在行业前 2，2015 年排在行业第 1。 得益于公司的定价能力、销售能力以及创新能力优势，公司债务融资业务有望继续保持行业领先地位。

公司建立符合业务发展的组织架构，设立投行委、打造“区域+行业+产品”体系。中信建投于 2021 年 1 月设立投资 银行业务管理委员会，负责统筹管理公司境内外投资银行业务，下设各股权行业组、各股权区域部、并购部、结构化 融资部、债券承销部、成长企业融资部、战略客户开发协同部、股票资本市场部、债务资本市场部等部门，在业务上 形成了“区域+行业+产品”的业务全链条覆盖体系，另设有协助大客户承揽的战略客户开发协同部。

公司拥有优质的投行客户基础，涵盖行业领先的大型企业及具有成长潜力的中小企业，并在细分行业具有专长。公司 早期确立了大项目、中小板、人才战略，在大型、复杂、央企股权项目拥有丰富经验，树立行业口碑；在金融、芯片、 高端制造等细分行业形成比较优势；在新能源、新材料、大消费等板块形成了较为丰富的项目沉淀。公司成功把握 2015 年公司债推出的新机遇，绑定中信银行、地方政府，在大型、超大型债券融资领域积累了较为丰富的项目和市 场经验，奠定了建投在信用债领域的绝对领先地位。

公司坚持市场化共享机制，汇聚行业优秀人才，庞大的投行人才队伍奠定了扎实的展业优势。投行业务高度依赖高素 质人才，中信建投多年来始终坚持市场化的共享机制，坚持“先人后事”和“五湖四海”的用人理念，施行立体式的 综合绩效考评，综合绩效考评的维度极其多元化，通过提供合理的激励机制和良好的职业平台，凝聚队伍、激励士气、 共创事业。共享制度保证了建投各项业务不落空，有的团队在见效慢的央企项目耕耘，有的团队在收益低的金融项目 上付出，新三板虽然景气度欠佳但依然持续投入，最终在科创板开花结果。根据证券业协会数据，截至 2022 年三季 度，公司拥有 510 名保荐代表人，仅次于中信证券排名行业第 2，2021 年和 2022 年前三季度保代人均创收 632 万 元、532 万元，庞大的投行人才队伍也奠定了投行业务优势。

建立大客户经理制，综合服务为企业创造价值，“回头客”较多。自 2016 年起，公司投行部便开始筹划构建央企客 户开发服务体系，成为公司大客户经理制度的初始。2017 年 3 月，公司投行部客户开发协调小组及秘书处正式成立。 2019 年 10 月，战略客户部更名为战略客户开发协同部，实行大客户经理制。这种大客户经理制，让公司领导和高职 级核心骨干分工负责，负责协调公司资源为大型客户提供服务，取得了很好的效果，接连到较多银行与央企的大型项 目，成为提高公司市场地位的重要因素。此外，战略客户部成为公司各业务线同事交流央企业务的资源、信息集散地； 在为企业提供服务的过程中，公司员工结合自身行业经验也为企业提供了较多有价值的管理经验和建议，不仅完成融 资，还能根据对企业制度、经营、决策各个环节的了解，做更深入的探讨，给出问题解决方案，挖掘更多提升企业价 值的环节，并建立了较为深厚的信任，带来连续的业务机会。建投有过连续十多年为客户提供持续服务的案例，也有 许多连续 5 次、7 次为客户提供发行债券服务的案例，较高的“回头客”率有力促进了公司投资银行业务的快速发展。 2018 年至 22Q3，中信建投回头客数量 16 个，回头客带来的项目 32 个；同期中信 18 个，回头客带来的项目 36 个； 中金回头客数量 9 个，回头客带来的项目 18 个；华泰回头客数量 18 个，回头客带来的项目 40 个；招商回头客数量 3 个，回头客带来的项目 6 个。

（2）投行保荐与跟投协同联动，私募股权投资管理持续受益于投行赋能

公司于 2009 年 7 月成立了全资直接投资子公司中信建投资本，作为公司开展私募股权投资管理业务的战略平台。2017 年成立另类子公司中信建投投资，秉承“行稳致远”的原则和“服务实体经济、服务科技创新、服务经济转型”的理 念，聚焦以股权投资为主、泛股权投资及创新投资业务为辅的投资范围，坚持规模化的投资力度，在严控项目质量的 前提下，有序做好项目开发、储备及投资布局工作。2021 年完成项目投资 34 个（其中科创板 IPO 跟投项目 12 个）， 投资金额人民币 16.87 亿元。22H1 中信建投投资完成项目投资 27 笔（其中科创板 IPO 跟投 9 笔），投资金额人民币 13.01 亿元。截至 2022 年 12 月 11 日，中信建投参与科创板跟投 47 个，最新浮盈 25.98 亿元，居上市券商首位。 预期中信建投投资将继续坚持自身战略定位与投资理念，保持规模化投资力度，进一步完善投资布局，从行业赛道、 投资品种、退出方式等方面提升资产组合的总体平衡性，增强抵御市场周期与波动的能力。

2、大财富管理：产品、人才、科技赋能三方面深耕财富管理，转型成果逐渐显现

公司深度服务中高净值客户、抓牢一批交易型头部机构客户、沉淀一批券商结算模式公募基金和顶级私募。经纪业务 近年来营收占比有所下滑，但仍是公司拳头业务。在 2016 年股灾之前，经纪业务是公司营收的主要贡献来源，占比 一度接近 50%。自 2016 年以来，伴随着二级市场交投活跃度的下降，2016 至 2017 年，公司经纪业务收入占比降至 30%以下，成为公司营收的第二贡献点。2022 年，在自营投资收入占比下降的背景下，经纪业务收入占比重回第一。

（1）零售经纪与信用业务稳中有进

股基交易额市占率企稳，行业前十地位牢固。公司拥有较强的财富管理业务获客能力，营业部和投资顾问数量领先， “蜻蜓点金”APP 客户月均活跃数排名稳步提高，客户月均活跃数位居行业第 7 名，线上获客能力强劲。公司交易 量市场份额持续增长，证券经纪、代理销售金融产品、客户托管证券等核心业务的净收入、市场份额及排名等指标均 有明显提升。2021 年公司代理股票基金交易量市场份额 3.56%，同比增长 7.55%；重点金融产品销量人民币 1,077 亿元，代理销售金融产品净收入市场份额 4.70%，同比增长 11.64%，位居行业第 6 名；新增客户 115.36 万户，客 户资金账户总数达 1,023.15 万户，市场占比 3.44%，位居行业第 10 名；客户托管证券市值人民币 5.59 万亿元，市 场份额 7.91%，位居行业第 2 名。2019/2020/2021/22Q3 经纪业务实现收入分别为 28.47/48.36/62.36/45.74 亿元， 同比分别+24.24%/+69.86%/+28.95%/-0.06%。

深耕北京，投顾数量领先，做大做强客户基础。公司扎根北京，覆盖全国，北京地区营业网点数量长期居首，全国营 业部数量居行业前十。公司 2018 年营业部 302 家，达到历史高点；2019 年公司根据发展战略和营业网点优化整合 原则，对客户等资源在所在区域内进行整合，对相关证券营业部进行了撤并；2021 年公司进行了组织架构调整，将 部分营业部变更为分公司；截至 22H1，公司共有营业部 273 家，其中北京 54 家，占比约 20%。根据胡润研究院 2021 年数据，北京市拥有 600 万资产以上“富裕家庭”72.8 万，全国排名第 1 名；1000 万资产以上“高净值家庭”29.8 万，全国排名第 1 名。数量众多且分布有序的证券营业网点为公司经纪及财富管理业务的开展打下了坚实的客户基础。 数字化转型领跑行业，拓展长尾客户服务能力。公司多年来持续以“记录一切、分析一切、衡量一切、改进一切”的 标准推进数字化建设，致力于实现同一客户管理、同一业务管理及统一运营管理，不断强化人工智能、大数据、云计 算、区块链等新兴技术与业务场景的深度融合。公司与腾讯达成战略合作，正在有序推进并逐步实现客户服务、业务 处理、运营过程智能化，持续加强的研发能力是赋能员工、赋能管理、赋能业务的技术基础。公司“蜻蜓点金”APP 提供资讯解读、市场跟踪、行业分析、专题直播等丰富的服务内容，提升客户体验效果显著，年服务客户过亿人次， 客户月均活跃数 557 万，客户月均活跃数位居行业第 7 名。

信用业务收入稳健，两融规模稳中有升，股质业务规模压降。 2019/2020/2021/22Q3 利息净收入分别为 15.59/13.31/17.50/17.80 亿元，同比分别为-21.78%/-14.62%/+31.48%/+23.78%。2019/2020/2021/22Q3 融资融券 余额分别为 293/552/670/594 亿元，19-21 年稳中有升，但 2022 年以来受市场景气度下行的影响，两融余额有所下 降。2019/2020/2021/22Q3 公司股权质押规模分别为 300/190/104/105 亿元，2018 年以来股质业务规模明显收缩， 主要因业务风险持续暴露，以及监管指导下行业整体压降股质业务规模。受股质出险项目影响，公司资产质量显著下 降，2018 年、2020 年分别计提信用减值损失 11.54 亿和 13.19 亿；2021 年略有好转，信用减值损失转回 2.98 亿， 说明前期出现项目风险逐步出清，资产质量有所改善。

（2）机构业务全面协同，提供全方位、专业化综合服务，行业排名持续提升。

公司 2018 年 9 月设立了机构业务委员会，全面整合公司业务条线资源，为银行、基金等各类机构客户，提供交易服 务、资产托管、投资外包、产品代销、研究支持、国际业务等多样化金融服务工具与产品。机构业务委员会涵盖了机 构业务部、研究发展部、托管部、国际业务部、固定收益部、资产管理部、证券金融部、衍生品交易部、资本市场部、 信息技术部等所有为机构客户提供服务的部门。机构业务委员会负责制订公司机构业务战略与发展目标，聚焦机构客 户的各类服务需求，建设“内部全面协同、外部力出一孔”的机构客户需求响应机制与开发服务体系，为机构客户提 供全方位、专业化的一站式综合金融服务。

代销金融产品方面，公司坚持“以客户为中心”的理念，努力与优秀的公、私募基金管理人建立合作，以各种不同策 略的优质产品为基础，以理财师专业化和有温度的服务为保障，努力做到“让财富保值增值不再困难”，打造“选好 产品，到中信建投”的品牌口号。从业务布局来看，公司是市场开展公募基金代销业务最早，代销公募基金只数最多 的券商之一。截至 2021 年末，公司代销公募基金数量 6393 只，代销基金公司家数 131 家，覆盖基金公司家数和代 销基金数量，在银证行业已连续九年排名第一。

公司分层分级为客户提供多种产品及服务，以满足其多样化的财务需求。公司将经纪客户分为大众客户（账户余额在 50 万元或以下）、中高净值客户（账户余额在 50 万元或以上但在 500 万元以下）及私人银行客户（账户余额在 500 万元或以上），并向每个不同群体的客户提供差异化产品及服务以满足其特定的需求。 公司投顾人员数量领先，倾力打造严格的基金筛选标准，产品供给和营销能力均突出。机构业务部的产品管理中心和 基金评估中心通过“观收益、析风格、视稳定、看研值、望公司、查风控”六大维度，数十个细分指标对基金进行定 量+定性分析，精挑细选出长期综合表现突出的公募基金，并将优质的首发基金纳入“点金、品质、优选”的内部评 级体系并进行长期跟踪，力争将更好的基金提供给投资者。在服务端，公司正在打造训练有素的财富管理顾问队伍， 投顾人员数据位居行业前列。据证券业协会最新数据，公司拥有持证投顾数量 3394 人，行业排名前六。公司持续升 级投顾特色服务体系，强化线上投顾服务平台领先优势，其中“仙人涨”系列投顾产品签约客户数超过 30 万。

代销金融产品收入市占率持续提升，排名升至市场第 4。2019/2020/2021 年公司代销金融品规模分别为 557 亿、1114 亿及 1077 亿以上；收入产品市占率分别为 3.31%/4.03%/4.56%，行业排名分别为 9/6/6/4 名，呈稳定上升趋势。在 2022 年行情跌宕、产品难销的环境下，行业整体代销金融产品净收入下滑明显，据中证协统计，2022 年上半年，行 业代销金融产品净收入77.34亿元，同比减少23.19%。但中信建投代销金融产品规模804.69亿，市占率提升至7.35%。 公募基金方面，22Q3 公司偏股基金保有规模 671 亿，市占率 0.54%，市场第 4；22Q3 非货基金保有规模 744 亿， 市占率 0.47%，市场第 5。私募基金方面，截至 2021 年末，公司私募代销规模 802 亿，同比增幅 120%；截至今年 9 月末，公司私募代销规模逾千亿，较去年逆势突进，代销产品包含股票多头、指数增强、市场中性、灵活对冲、CTA、 宏观策略、可转债、FOF 等 16 类细分策略，基本可满足高净值客户的各类投资需求，跻身行业第一梯队。

把握行业机构化趋势，研究所人员大幅扩张，交易席位租赁收入持续上涨。中信建投 2019 年 3.76 亿，市占率 3.8%， 行业 13 名；2020 年 7.39 亿，市占率 4.4%，排名行业第 9；2021 年 11.69 亿，市占率 4.7%，排名行业第 6；2022 年上半年 6.55 亿，市占率 7.15%，排名行业第 2。卖方研究实力行业领先。一是产能扩张。2021 年末建投研究所约 230 人，截至 2022H1 建投研究所 303 人。

（3）资管产品谱系期权，集合资管快速增长，ABS 优势突出，主动管理转型积极推进。

公司产品线丰富齐全，全面布局固收、权益、量化、FOF 等领域，合作伙伴遍及银行、保险公司、信托公司、银行 理财子公司、财务公司等机构和高净值客户。公司的资管业务起步较晚，2009 年开始业务时落后市场其他券商 5 年， 2012 年行业创新大会为券商资管业务发展提供了机遇，公司抓住了银证合作的定向业务机会，资管规模实现快速增 长。此后，公司资管部又抓住银行委外机遇，为中信银行理财产品提供的投资顾问服务，2012 年建投提出“集中资 源，把固定收益打造成为具有核心竞争力的优势业务”，公司把机构业务部的市场团队调入资产管理部，结合投资与 市场利率，大规模联系银行，寻找委外机会，委外产品快速增长。同时，依托投行优势，公司以 ABS 为主的专项资 管规模一直较为领先，排名行业前六。当前，公司正稳步推进资管主动化转型，固定收益类主动管理产品规模稳步提 升；权益类主动管理规模增长显著，以中信建投价值增长为代表的主动权益大集合产品规模近两年取得了较大增长； 私募权益、量化和 FOF 等产品发行数量的快速增长。此外，公司旗下中信建投基金继续发力布局公募基金业务，优 化产品结构的同时提高产品质量，主动权益类产品业绩持续提升。

2012 至 2021 年，公司资管业务收入由 0.6 亿提升至 10 亿，CAGR 达到 36%，收入占比也由 1.4%提升至 4.4%，其 中 2021 年最高占比达 7.4%。上市券商资管业务收入占比由约为 10-12%，行业水平高于公司。从资管业务收入的行 业排名来看，公司自 2013 年以来稳定在第 10 名左右，与公司的行业地位基本一致。资管业务收入主要靠管理资产 规模以及相关费率驱动，公司管理资产规模靠前、同时加码主动资管，有望带来资管业务的量价齐升，预计公司资管业务收入占比将保持向上趋势。 2019/2020/2021/22H1 资产管理规模分别为 5478/4903/4273/4539 亿，同比-16%/-10%/-13%/+6%。随着资管新规的 落地，公司开展主动管理转型，集合资管的占比持续提升，2019/2020/2021/22H1 集合资管的规模分别为 286/502/1613/2043 亿元，占比分别为 5%/10%/38%/45%。

3、大自营：固收投资规模大，衍生品业务快速发展。

固收为主，做强高精尖衍生品业务。2019/2020/2021/22H1 公司投资业务收入分别为 44.07/86.73/80.24/43.15 亿元， 同比+82%/97%/-7%/-34%。一直以来建投固收在自营的占比较高。2019/2020/2021/22H1 建投固收占比分别为 92%/92%/95%/96%。公司自营投资形成了权益、固收、量化三大板块，每个板块都有丰富的细分方向。

固收交易投资以高评级、可质押信用债为持仓主体，防范信用风险和流动性风险，以方向性交易、资负匹配投资进行 总量控制和结构调整。公司的固定收益类业务经过多年来的积累，业务牌照齐全且交易策略多样化，在债券市场上建 立了较为良好的声誉。对于固定收益交易，公司采取市场中性策略，在取得长远回报的同时，进行风险计量管理，确 保风险敞口在可承受范围之内。公司注重对债券发行人信用资质的评估，严格把控准入标准，衍生品业务发展较早，排名靠前。

2013 年公司率先申请到了金融衍生品柜台交易业务的资质。当时依托建投较强的 销售能力和客户资源，为推广衍生品提供了良好的基础。业务发展初期，衍生品交易部就和营业部建立了良好的分工 合作：营业部负责客户维护，挖掘客户需求，提交客户业务申请；衍生品交易部收到客户需求后，制定业务方案，再 与分支机构一道与客户进行业务磋商，最终执行对客交易。2018 年是衍生品业务转折之年，监管部门发布了场外期 权新规，对执业全省实行分级制度，场外衍生品业务成为头部券商稀缺牌照资源，建投凭借过往良好表现，成为以一 批 7 家一级交易商之一，不久后公司获得跨境业务资格，建投与建投国际一道推出跨境产品。公司衍生品交易部发力 场外期权、收益互换、跨境业务三大产品，依托客户销售、产品设计、定价交易、合规风控的完整业务流程，把握风 险管理、资本中介、资源配置的业务实质，为银行、私募基金、投资机构、上市公司和股东等客户群体提供专业化、 个性化、多元化服务，在合规风控的前提下，为公司提供了新的收入增长点。 公司从事股票自营交易，制定了多元化交易策略，交易范围覆盖 A 股市场、港股市场、新三板市场及各类金融衍生品 市场。公司秉承审慎风险管理和价值投资的理念以获取投资收益。

四、盈利预测

1、核心假设

根据证券市场景气度、行业发展趋势和公司战略规划，我们对中信建投 2022-2024 年业绩进行预测，分别作出以下 主要假设并展望转型预期。

财富管理业务

考虑当前市场交投活跃度和未来市场景气度，假设 2022-2024 年市场股票基金日均交易量（单边）分别为 10400 亿 元、11128 亿元和 12462 亿元。公司财富管理部门投顾人员数量领先，22Q3 年投顾人员数量 3826 人，较 21 年末 增长 19.9%，预计财富管理客户数量将随着人力扩张和产品吸引力的提升而增长，同时将带动市占率提升。2021 年 市占率为 3.65%，假设公司 2022-2024 年股基交易量市场份额增速分别为 10%，10%，5%，市占率分别为 4.02%， 4.42%，4.64%。测算公司 2021 年佣金率为 0.017%，假设未来佣金水平略有降低，公司 2022-2024 年佣金率分别 为 0.017%/0.015%/0.015%。2019/2020 年公司代销标准金融品规模分别为 557/1114 亿，2021 年代销重点金融产品 1077 亿，预期代销标准金融产品 1500 亿，22H1 代销标准金融产品规模 805 亿，同比增长 7%，假设 2022-2024 年 公司营销端持续发力，代销金融产品规模增速分别为 7%，15%，10%。 公司发力研究所建设，分析师数量增长领先，假设 22-24 年交易席位租赁收入分别增长 10%、15%、10%；假设投 资咨询服务收入增速保持 5%。

投资银行业务

公司投行业务行业地位突出，我们认为随着全面注册制改革落地和稳经济背景下债务融资的放松，未来投行业务规模 将保持上升趋势。我们测算公司 21 年 IPO 市占率为 9.8%，再融资规模市占率 6.7%，债承增速 3.8%；22 年前三季 度 IPO 市占率为 9.83%，再融资规模市占率 12.68%，债承增速 1.93%。假设公司投行部门持续扩张，作为头部投 行持续受益于全面注册制改革，假设 2022-2024 年公司 IPO 市占率分别为 11.0%、11.5%和 12.0%，再融资市占率 分别为 12.5%、13.0%和 14.5%。债券业务规模增速分别为 1.5%、2.5%和 3.0%。

投资业务

投资业务：公司自营以债券投资为主，权益投资以场外衍生品为主，兼顾收益和风险平衡。考虑到公司当前杠杆水平 约 4 倍，较 21 年的 4.5 倍仍有上升空间，公司自营投资规模有望继续扩张。假设 2022-2024 年债券类投资规模增速 分别为 12%、26%、22%，权益类增速分别为-10%、12%、10%，基金类增速分别为-5%、10%、10%。假设 22 年 投资收益率为 2.7%，好于行业平均水平。

信用业务

信用业务：两融业务规模与市场风险偏好及交投活跃度密切相关，假设 2022-2024 年融资融券业务市场总规模分别 为 1.62 万亿、1.72 万亿和 1.89 万亿元。2021 年末公司两融业务市占率为 3.66%，考虑到公司客户基础具有优势， 市占率有望提升，假设 2022-2024 年两融余额市占率同比提升 2%，7%，9%，两融余额市占率分别为 3.73%、3.99% 和 4.35%。

资产管理业务

假设未来公司增强主动投资能力，资管规模持续扩张。假设 2022-2024 年资产管理总规模增速分别为 1.3%、13.6% 和 15.1%。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）

精选报告来源：【未来智库】。「链接」

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